11月22日，快手（證券代碼：1024.HK）公布了2022年第三季度財報。
財報顯示，今年三季度快手實現營收231.28億元，同比增長12.9%，大幅超出市場預期。同期快手國內業務連續兩季度實現單季盈利，經營利潤錄得3.75億元，環比增長超3倍以上。
長期的內容生態建設，疊加暑假旺季的加持，三季度快手流量保持了穩健增長的態勢，DAU和MAU雙雙突破歷史新高，分別錄得3.634億和6.26億，人均單日使用時長同比提升10.2分鐘至129.3分鐘。
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快手重點布局的電商業務在本季度表現頗為搶眼，本季度GMV高達2225億，同比增長26.6%，增長大幅超越行業平均水平。在最近“116”心意購物節中，快手電商短視頻的訂單量同比更是高達515%。
那么，快手是通過哪些措施，在逆周期的背景下依然實現了核心業務收入持續增長、利潤持續改善的呢？
財務分析
快手在2022Q3單季實現營業收入231.28億元，高于彭博一致預期的225.6億元。在疫情反復、外部沖擊連連的時代背景下，快手依然在本季度實現12.9%的收入增速，遠超不少可比企業。
快手營業收入及其增速，單位：億元
資料來源：wind，36氪
隨著商業生態建設的持續，快手收入結構總體保持穩定，線上銷售服務（即廣告）仍然撐起了快手的半邊天。其中，得益于平臺流量和閉環生態的轉化效率優勢，內循環廣告收入保持了健康的漲勢，而外循環廣告的弱勢表現則主要受到了宏觀環境的影響。
重點布局的電商業務在本季度強勢發力，GMV同比增長顯著，并持續獲得市場份額，帶動其他服務（含電商）收入占比同比提升2.1pct至11.2%。
2022Q3快手收入結構
資料來源：wind，36氪
盈利能力方面，自2022Q1以來，隨著廣告、電商等盈利能更強的業務保持了強勁的增長勢頭，快手的毛利率得以持續提升。本季度，快手毛利率錄得46.3%，同比提升4.8pct，環比提升1.3pct。
快手毛利率變動情況
資料來源：wind，36氪
費用方面，本季度快手的期間費用率繼續回落，銷售費用率錄得39.48%，這是自上市以來該比率首次低于40%。從單季趨勢來看，快手的期間費用率在近兩個季度保持平穩，通過合理縮減費用支出，提升了運營效率。
快手期間費用率變動情況
資料來源：wind，36氪
以收入持續增長為核心驅動，疊加降本增效的助力，快手利潤端在本季度出現了超預期改善。2022Q3快手經調整虧損凈額收窄至6.72億元，大幅好于彭博一致預期的-17.43億元；同期經調整凈虧損率收窄至2.9%，同比改善近20pct。
展望未來，隨著宏觀大環境邊際改善，快手廣告業務回暖確定性高且具備相當的持續性，加之短視頻電商正處風口，快手的商業生態將進一步得到強化。
從商業化兌現到商業生態建設的高質量發展
近年來，在互聯網流量紅利見頂、直播收入增長放緩的背景下，基于快手長期的商業化戰略，廣告、電商業務前后強勢崛起接力收入增長，在收入結構上，廣告代替直播成為快手第一大收入來源。而隨著商業化的持續兌現，快手價值因此被重估值，這一觀點已成為市場共識。
今年以來，國內疫情反復，疊加全球性通脹、歐美經濟衰退預期上升等外部沖擊，導致宏觀經濟承壓、消費疲軟。受此影響，線上廣告大盤增速降至個位數，快手的廣告收入增長在Q2、Q3亦出現明顯放緩，這一情況是在市場預期之內，但對快手的估值邏輯亦隨之出現了顯著變化。
在此之前，市場最核心的關注點落在商業化持續兌現所導致的收入結構變化；當挑戰出現，簡單的將負面因素price in只是短期的交易邏輯，長期的基本面考量則是更看重快手商業生態建設的成色，逆周期背景就成為了試金石。
在財務與運營數據上，快手在Q3流量與收入均保持了穩健增長。當互聯網進入存量時代，快手作為直播短視頻龍頭，在占據巨大市場份額的同時，流量保持持續增長的意義在于，其內容生態具備相當的競爭力，保障了用戶存留的提升，也是持續商業化的基礎之一。
快手Q3收入持續增長的動能則是電商業務的強勢發力，也是本季度快手業務上的最大亮點。體現在消費側數據上，首先是GMV呈現出超越行業平均的增長能力，月活躍買家在Q3突破了1億大關，付費滲透率持續提升，并在季度末超過了15%。
來源：快手大數據研究院
消費數據增長勢頭向好，由此驅動電商業務收入超預期增長，其核心看點與底層邏輯是快手對電商業務的生態建設。一系列的舉措都是為了優化了用戶體驗，在流量持續增長的基礎上，提升了用戶的活躍度與轉化率，并起到一定的防流失效果。
豐富品類、培養品牌等基礎操作無需贅述，重點建設方向主要是在快手傳統優勢的直播電商場景外，拓展了短視頻種草，以及繼續加強基礎設施的建設，比如對商家更精準的流量扶持、完善了用戶評分與反饋系統、補貼更加精準且細化等。
在戰略層面，9月快手宣布成立商業生態委員會，以更好地實現規模增長和商業繁榮雙輪驅動，快手CEO程一笑掛帥電商業務。Q3業績電話會上，程一笑也直言，電商業務是公司未來增長的重要引擎之一，也是整個快手商業生態的中心。?
因此，預計公司資源將會向電商業務傾斜。這亦說明，快手看到了直播電商作為當下風口，還有巨大的商業潛力可供挖掘，作為市場預期中的第二增長曲線，電商業務的增長動能有望得到持續強化。在今年核心業務因宏觀因素增長放緩的情況下，業務結構的多元化既合理且必要。
值得注意的是，快手的商業生態建設中，核心業務之間有較強的協同性。快手的直播電商之所以能夠強勢崛起，一方面基于快手豐富的內容生態，另一方面則是在快手特有的“老鐵文化”下由信任關系驅動電商交易，以此有別于其他流量驅動的直播電商。
由于直播電商保持了強勁增長，在外循環廣告承壓的情況下，由電商賣家貢獻的內循環廣告收入，在一定程度支撐了快手廣告業務在逆周期背景下實現正增長。在業務能力建設方面，快手通過對內循環廣告升級了推薦算法、引入短視頻引流混投策略，優化了投放效果。
宏觀環境對外循環廣告業務的影響已體現在即期財務數據上，隨著經濟的持續修復，快手廣告收入的增長動能也有望得到恢復。然而，增長恢復的節奏并非一蹴而就，快手外循環廣告業務在Q3的核心看點是對商業化能力的持續加強。
具體舉措包括，通過扶植與渠道吸引客戶入駐，推進客戶增長；通過完善算法、加強標簽體系建設、流量優化策略等，提升廣告的推送精準度，進而提升轉化率；更多的推流支持，帶動廣告量價雙增等等。
關于快手的直播業務，由于戰略地位的改變，直播收入雖不再是快手業績的核心驅動，但依然在本季度保持了穩健增長。直播業務的看點，更多的是在外延場景的探索上，比如藍領招聘、房地產直播、普惠數字社區等。
這些嘗試的意義，除了履行社會責任外，也豐富了直播的內容，而且一些新場景與我國經濟周期的脈搏有較高的契合度，比房地產直播，由于資本市場對明年房地產基本面改善有較強的預期，此時推出房地產直播在行業預期改善時，有望為快手未來業績貢獻邊際增量。
再看互聯網巨頭們在近年來老生常談的降本增效問題，從快手的費用端可以看出，降本增效的確起到了效果。費用率方面，長期有明顯降低，短期則是相對平穩。所以，快手本季度利潤端大幅改善的本質還是由電商收入增長驅動，降本增效也只是助力之一。
小結與展望
隨著快手商業化的兌現，疊加今年的宏觀環境，快手營收結構上呈現出廣告收入占據半邊天、電商收入貢獻邊際增量的格局。當上述收入結構趨于穩定，市場對快手的估值邏輯從商業化兌現已然過渡到商業生態建設的高質量發展上。
其中，電商業務是本季度的亮點，自身的高成長性體現出一定的抗周期屬性，也對廣告業務也起到了一定的承托作用。對于受宏觀因素影響較大的廣告業務，市場則主要關注其底層商業化能力的建設，是為經濟復蘇時做大市場份額的關鍵。
快手目前這個廣告、直播、電商三輪驅動的收入結構，既表現出了與宏觀經濟較高的相關性，又具備一定的逆周期屬性。因此，明年的經濟預期對快手業績的釋放與否影響巨大，在今年遭遇疫情反復、外部沖擊的背景下，資本市場普遍對明年經濟相對樂觀。
樂觀的理由在于，國內的內需巨大；產業鏈完整，供給無虞；高儲蓄率為明年的消費需求釋放提供了基礎。而且，房地產對經濟的拖累有望在明年部分解除，以綠色經濟、化工為代表的優勢行業在周期錯位的背景下有望釋放業績，拉動經濟增長。
因此，明年經濟修復的確定性較高，且具備持續性。再看消費，隨著經濟轉暖，利好消費修復，而且今年的消費增速極低，明年消費增速即便不高于疫情前，充分修復后的量依然可觀，這對快手的廣告、電商業務均構成利好。
結構上，廣告業務在明年大概率恢復增長，電商業務則繼續貢獻邊際增量。當經濟表現相對較好時，憑借之前修煉的內功，廣告、電商業務有望釋放更多業績，兩大業務的市場份額亦有望持續擴大。
估值方面，受經濟周期的影響，權益資產在未來的不確定性較高，大類資產屬性對快手的估值產生了較大壓制，使得快手目前的估值水平嚴重脫離基本面。考慮到快手業績在明年的增長預期有著較高的確定性，快手除了短、中期內具備估值修復的機會外，商業生態的高質量建設亦使其具備長期的投資價值。
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